Для ТЭК развитие проектов и запуск новых — обязательное условие успешной работы. Это означает, что нужны инвестиции, и часто очень значительные. Где их взять, какие возможности привлечения средств для развития и реализации новых проектов предлагает рынок капитала?

Об этом в рамках открытого интервью шеф-редактор «ЭПР» побеседовала с руководителем управления корпоративного финансирования АО ИФК «Солид», к.э.н. Валерием Головановым.

— Валерий, основная задача при реализации любого инвестиционного проекта — привлечь необходимые средства. Какие для этого есть способы? Какие из них вы считаете наиболее оптимальными в той или иной ситуации?

— В классической экономической теории существуют два основных способа денежного авансирования расширенного воспроизводства: собственные средства либо привлечение заемного финансирования. Если мы говорим о привлечении заемных средств предприятием в свое развитие, здесь тоже имеются два основных подхода (основные экономические школы): 1) коммерческий кредит (континентальная система, в основе которой исторически стоят крупнейшие европейские банки) и 2) привлечение заемных средств с фондового рынка капитала (так называемая англо-саксонская система, основанная на биржевых инструментах).

И здесь мы переходим к рынку облигаций как к одному из важнейших и успешно функционирующих источников инвестиций для предприятий, вкладывающихся в свое развитие и расширение бизнеса.

— Для многих компаний наиболее популярным и известным инструментом привлечения средств для финансирования проектов остается кредит в коммерческом банке. При этом преимущества облигационного займа часто упускаются из вида. В чем все-таки преимущества того или иного инструмента?

— Кредит — это действительно наиболее понятный для развивающихся небольших компаний источник привлечения заемного финансирования.

Фондовый рынок, как источник заемного капитала, предназначен все же для более зрелых и готовых к публичности компаний. Путь на этот рынок все предприятия проходят поэтапно.

Если сравнивать банковские кредиты и облигационные займы, то нужно учитывать те параметры, на которые необходимо обращать внимание при выборе продуктов заемного финансирования.

— И как сделать такой выбор?

— Попробую рассказать на собственном опыте. В свое время я работал начальником корпоративного финансирования, финансовым директором в компаниях, в которых отвечал за выход на публичные рынки и которые имели длительный положительный опыт кредитования в коммерческих банках.

Главное различие кредитов и облигационных займов — это бланковый характер заимствования эмитента на рынке облигаций. Это означает его беззалоговость, в отличие от кредита. Второе отличие — это ликвидность рынков. Ведь продать кредит технически сложно, а в случае с классическими облигациями вы ежедневно имеете биржевую котировку по своему бланковому долгу.

Третья важнейшая характеристика, по которой можно сравнивать эти два инструмента, — огромный пакет ковенантов (определенных условий. — Прим. ред.), который банки накладывают на заемщика. То есть помимо оформления залогов существует длинное многостраничное приложение к кредитному договору, в котором указаны ковенанты: на изменение собственника, на падение определенной доли выручки, изменение коэффициента маржинальности и так далее.

В зависимости от отраслевых особенностей, договоренностей с банком за нарушение ковенантов предусматриваются санкции. Чаще всего это штрафы, которые начисляются в процентах от кредита. Порой даже грамотному специалисту невозможно подсчитать, какова будет эффективная, финальная ставка по кредиту, что может серьезно скорректировать маржинальность реализации инвестпроекта, особенно если речь идет о группе компаний со взаимными поручительствами.

Практика подсказывает, что при использовании такого часто сложно структурированного инструмента, как современный коммерческий кредит с огромным количеством ковенантов, штрафов, дополнительных комиссий, обязательств по раскрытию информации, взаимоперекрестных залогов и так далее, расчет общей экономической эффективности является достаточно нетривиальной задачей.

Это, наверное, основная сложность, которая имеет практическое применение к принципиальной разнице между двумя этими инструментами.

— В случае с облигационным займом таких рисков нет? Или проще рассчитать доходность?

— Что представляет из себя облигация? Это безусловное право владельца облигации требовать уплату процентов и погашение основной суммы долга. Наше законодательство выдвигает определенные требования, защищая инвестора. От эмитента требуется, в первую очередь, своевременное раскрытие информации: о крупных сделках, о выплате процентов по облигациям, ключевым корпоративным решениям, раскрытие отчетности и так далее.

К слову, если оценить текущий рынок облигаций, то корпоративные облигации реального сектора экономики и сферы услуг (без учета финансового и лизингового секторов, а также коммерческих облигаций), номинированные в рублях, на текущий момент в России составляют почти 10 трлн руб. В 2021 г. было размещено 149 выпусков облигаций в объеме 825 млрд руб., из которых 38 выпусков в объеме 93,5 млрд руб. являются дебютными.

Это вполне зрелый рынок для экономики нашей страны.

Важным отличием выпуска облигации от кредита, безусловно, является публичность компании. Как только компания выходит на открытый рынок, организатор облигационного выпуска проводит за эмитента наиболее сложную работу, связанную с расширением лимитной емкости на компанию-заказчика. То есть, используя свои контакты, маркетинговые действия, оценивая потребности и интерес потенциальных инвесторов, организатор доводит информацию до рынка и проделывает огромную работу, с которой не справляется финансовый менеджмент компании. Этот процесс достаточно тяжелый на первом этапе и требует определенной концентрации, знаний и большой работы.

Зато как только предприятие выходит с биржевой котировкой на Московскую биржу (а это основная площадка, на которой торгуются облигации корпоративных заемщиков), происходит взрывной рост лимитной емкости. Огромный штат аналитиков коммерческих банков, инвестиционных компаний, управляющих компаний и т. д. занимаются изучением финансовых метрик компании-эмитента, вышедшей на рынок, и рано или поздно участвуют в ее финансировании.

Публичность — важнейший критерий, и это необходимо осознавать компаниям, которые оценивают для себя возможности выхода на долговой рынок. Вместе с обязательствами раскрывать информацию компания получает неоспоримые преимущества публичности. Безусловно, есть и обратная сторона публичности. Инвесторы внимательно следят за соответствием фактических результатов бизнеса эмитента относительно предоставленных им прогнозов развития, при этом оценка производится всеми категориями инвесторов. Поэтому важна реалистичность предоставляемых эмитентом данных. Хорошо, когда можно быть уверенным, что компания будет только расти и дела ее будут складываться все лучше и лучше, но если что-то пойдет не так, рынок моментально отразит данный факт в котировках облигаций эмитента, что также будет сделано публично.

— То есть компания, которая выходит на открытый рынок, должна быть зрелой, открытой, оптимистичной и с четкими планами. А какие еще требования предъявляются к потенциальным эмитентам?

— Есть формальные требования. Это безубыточность в течение не менее двух из последних трех лет, прозрачность структуры владения и т.д. Широко применяется оценка аналитиками долгосрочной стратегии предприятия, его положения на рынке, перспектив, конкурентной среды. Фондовый рынок в силу беззалогового и безковенантного характера привлечения средств обращает на это большое внимание.

— Должна ли компания быть крупной?

— Это вовсе не обязательно. Например, компании малого и среднего бизнеса с момента снижения Банком России ключевой ставки и снижением ставки по депозитам физических лиц стали активно выходить на рынок, имея базу покупателей в лице разочаровавшихся в депозитах физлиц. Количество открытых брокерских счетов на рубеже 2022 г. превысило 15 млн штук. Многие частные инвесторы достаточно активны на рынке, есть физические лица, которые участвуют в сделках на приличные суммы — на десятки миллионов рублей. Это реальность нашего рынка.

Для компании малого и среднего бизнеса основным критерием выхода на фондовый рынок являются выручка, эффективность бизнеса, долговая нагрузка.

Соответственно, при применении прочих критериев и метрик, отраслевых и секторальных особенностей, долговой нагрузки выручка потенциального эмитента должна составлять от 1,5–2 млрд руб. в годовом эквиваленте.

— Привлечение заемных средств за счет облигаций совмещается с кредитом?

— Безусловно, да. Поддержку дебютному выпуску эмитента могут оказать и оказывают банки, уже присутствующие в кредитном портфеле компании. Зрелые компании пользуются всеми каналами денежного авансирования своей текущей деятельности и реализации инвестиционных проектов. Однако иногда компании вынужденно отказываются от коммерческого кредитования, заменяя его облигационным выпуском. Наиболее распространенный случай — желание освободить залоговую массу после погашения существенного объема тела кредита и/или разорвать удушающую бизнес систему ковенантов. Банки, как правило, малоуступчивы в данных вопросах. Если остальные метрики позволяют наращивать долговую нагрузку, то компания может впоследствии вернуться к коммерческому кредитованию и использовать высвободившуюся залоговую массу для получения кредита на более выгодных условиях и с меньшим количеством ковенантов, в том числе опираясь на рыночную котировку бланкового облигационного долга.

Такие возможности на рынке, считаю, необходимо использовать собственникам, финансовым менеджерам компаний, в том числе при реализации инвестиционных программ.

— ИФК «Солид» — обладатель премии «Лучшая сделка первичного размещения в нефтегазовом секторе» за 2021 год, входит в ТОР-10 организаторов облигаций России сектора High-Yield. Какие еще инвестиционные решения вы предлагаете клиентам? Работаете ли вы с частными лицами в рамках привлечения и размещения свободных денежных средств?

— Мы работаем и с юридическими, и с частными лицами. При этом частные лица довольно успешно участвуют в рынке облигаций. В числе наших продуктов для юридических лиц: депозиты для бизнеса на рынке ценных бумаг (РЕПО С ЦК, выкуп бумаг по оферте — управление ликвидностью, ценой и объемом заимствования), физическим лицам предоставляем брокерские услуги и доверительное управление.

www.solidbroker.ru